【研究报告内容摘要】
原业务利润总额平稳增长,kidiliz亏损影响业绩表现:营收端,公司营收增长23%,主要为kidiliz全年并表推动。其中渠道扩张及龙头地位延续推动国内童装营收增长20%,暖冬及渠道收缩使休闲服饰营收下降约4%。净利端,公司净利下降8.5%,主要源于18年收购kidiliz的非经常损益形成利润高基数,19年受暖冬影响,公司原业务利润总额增长约3.7%,kidiliz全年亏损并表影响业绩表现。
休闲服饰门店略微调整,儿童服饰门店持续扩张:渠道方面,森马服饰2019年门店数量合计达10257家,其中森马国内业务9556家,kidiliz合计701家。分业务看,国内休闲服饰门店减少主要源于品牌优化,门店减少64家至3766家,巴拉巴拉等国内儿童服饰品牌门店持续扩张,门店增加497家至5790家。kidiliz品牌优化持续,门店数量减少81家至701家。
电商渠道延续高增长,线下渠道受拓店放缓及暖冬影响:分渠道看,2019年kidiliz并表贡献较多营收增量,公司原业务的直营、加盟、电商渠道分别占比约10%、48%、27%,kidiliz全年并表后营收占比约15%。其中公司国内业务电商渠道受益于库存清理及品类扩张,2019年实现近27%的增长,直营渠道及加盟渠道受拓店放缓以及暖冬影响,增速分别放缓至7.6%、1.8%。
国内童装延续较快增长,休闲服饰有所调整:分品类看,我们估算,2019年公司休闲服饰、国内童装、kidiliz童装、其他业务实现营收分别约65.4亿元、96.9亿元、29.7亿元、1.3亿元。2019年国内童装业务在童装市场持续扩张的基础上,凭借龙头地位,营收延续20%左右的增长。休闲服饰受渠道收缩及暖冬影响,营业收入有所调整。
一季度国内外疫情影响消费,短期冲击不改长期动力:疫情影响一季度可选品类表现,一季度限额以上纺织服装零售额同比下降32%。一季度公司国内业务利润降低,kidiliz受欧洲疫情影响亏损扩大影响下,净利润下降94%~96%。短期冲击不改公司长期发展动力。一方面,不考虑疫情影响,20年国内童装市场有望延续双位数增长,巴拉巴拉占据童装龙头地位,有望持续受益市场集中度提升。另一方面,休闲服饰多方面持续改进,森马电商保持健康高速的业绩发展目标,多因素助力公司长期发展。
投资建议:森马服饰是国内童装龙头,19年国内童装延续较快增长,休闲装及kidiliz有所调整。二季度国内服装消费增速有望回升,短期冲击不改公司长期增长动力。我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.49、0.57和0.65元。
净资产收益率分别为10.5%、11.7%和12.7%。目前公司pe(2020e)约为15倍,维持“买入-a”建议。
风险提示:疫情影响时段或超预期;暖冬及疫情推升行业库存压力;法国公司持续亏损。

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